Sanofi-Aventis…..un manque de repère complet pour tenter de déchiffrer la trajectoire future de la société.

Vous retrouverez notre analyse précédente de Sanofi-Aventis, dans les archives de Juin 2007.

Que pouvons nous en dire a partir de rapport annuel 2007 ?

Nous pouvons dire globalement que Sanofi-Aventis, semble sans souffle avec ces produits actuels et qu’il n’y a pas beaucoup d’indice aujourd’hui, pour comprendre les possible pôle de résistance, aussi bien dans d’autres segments comme le pôle vaccin sur lequel nous fondions beaucoup d’espoir l’année passée, sur le segment de produit OTC, voir générique et peu de visibilité sur le pipeline, même si 8 produits vont sous peu être présenté au autorité sanitaire, dans le sens ou ces nouveaux produits ne sont pas novateur ou de futur Blockbuster et devrait donc généré des revenus dans la moyenne.

Tentons d’y voir plus claire avec quelques chiffres.

Au niveau de bilan.

Les points positifs, sont les suivant :

Les marges brut se maintiennent à un bon niveau de 77.13% en 2007, comparé à 77.19% en 2006.
Les marges net, sont en amélioration importantes à 20% alors qu’elle était de 14% l’année passée. La direction semble donc effectué un travail de qualité au niveau de la réduction des frais.
Le rendement des fonds propre et des actifs sont aussi en amélioration, même s’il reste à des niveau faible par rapport au secteur….Il s sont de 12.71% et de 7.90% en 2007 alors qu’il était de 8.74% et 5.15% en 2006.
Nous notons enfin, une réduction de la dette à long terme de 17%….M^me si cette dette à long terme à toujours été raisonnable…..Elle représente aujourd’hui 0.65 X les profits annuels alors qu’en 2006 elle représentait 1.12 X les profits annuels.

Les ponts négatifs sont les suivant :

Croissance en panne des revenus et faibles des profits…….

Un budget en recherche et développement qui a augmenté de seulement 12% en 2 ans et de seulement 2% en 2007…..

Voilà pour ces quelques points du bilan que nous ne jugeons en aucun cas désastreux, mais plus que correct, si nous nous remettons dans le contexte difficile que traverse les grands Labo en ce moment.


Voyons maintenant, plus en détails les produits. Nous parlerons, sauf précisions contraires des revenus générés ces produits

Commençons par les Blockbuster.

Nous comptons toujours 8 Blockbusters en 2007, tout comme en 2006.

Ces 8 Bockbusters ont généré un revenu de 13.969 Milliards en 2007, en progression de 0.60% et représente 49.80% des ventes total.

En 2006, il avait généré un revenu de 13.885 milliard, en régression de 2.38% par rapport à 2005 et représentait 48.94%….

La première réflexion, c’est que nous pouvons à la fois constater la panne sèche sur ces Blockbuster, avec une progression sous 1%, mais également qu’aucun des autres segments de Sanofi-Aventis, ne parvient à prendre le relais, puisque ces 8 Blockbuster pésent 0.86% en plus dans la répartition des revenus.

Ce qui est encore plus inquiétant à notre sens, c’est que sur les 8 Blockbusters, un seul d’entre eux le Lantus (insuline glargine) s’apprécie de belle manière, avec un bond des ventes de plus de 21%, par rapport à 2006…Nous avons ensuite 5 Blokbuster, dont les deux plus important le Lovenox et le Plavix, qui ne dépassent pas la barres des 10% et enfin 2 Blockbusters en recule, dont le Stilnox / Ambien qui recule de plus de 38% et vient réduire le chiffre d’affaire de 700 millions d’euro….Conséquence de la perte du brevet.

En 2006, même si deux Blockbuster avaient été perdu par rapport à 2005 et aussi occasionné une perte d’environ 700 millions d’euro, nous pouvions observer une tout autre dynamique. Deux Blokbusters s’étaient appréciés de 37% ; le Lantus de nouveau et Le Stilnox.. !!!….Nous avions aussi 4 Blockbuster qui affichait des croissances supérieur à 10%, dont le Capaxone (Sclérose) dont a croissance était de plus de 18%….en revanche 2 Blockbuster affichait une croissance sous 10%.

Autre petit point qui ne met pas très à l’aise, les deux poids lourds que sont le Lovenox (2.6 Md) et le Plavix (2.4 Md), qui pèse à eux deux 5 milliard de Revenus et représentent 36% des revenus généré par les Blockbuster, ou 18% du revenu total, pourrait être sous pression dans les années futur. Le Plavix tout d’abord et ces déboires déjà connu au USA qui avait grevé les revenus de 2006, protégé par trois brevet au USA, dont le premier expire en 2001, tandis qu’en Europe, le premier brevet expire en 2013, soit dans moins de 3 ans au USA et dans moins de 5 ans en Europe….Ensuite le Lovenox dont le brevet expire en 2012….Avec quelques variante réglementaire au Japon a plus longue échéance….Mais dont il est difficile de croire qu’il résisteront à l’assaut générique.

Nous pensons donc que dans les 2 ans et demi qui vont suivre Sanofi-Aventis, pourrait perdre entre 1.7 milliard et 3 milliard, sur ces deux produits vedette….Et nous ne voyons pas de relais fort sur les 6 autres Blockbusters hormis sur le Lantus.

L’inquiétude s’accentue encore un peu plus, si nous nous penchons sur les revenus de 7 médicament significatif, mais n’étant pas des Blockbuster présenté, par Sanofi-Aventis.

Leur croissance, par rapport à 2006 , un seul d’entre eux s’apprécie de 6%…3 autres présente une croissance sous 5% et 2 d’entre eux sont en recul….dont un de 13%….

Nous ne voyons donc rien de concret dans le segment médicaments, existant capable de combler un trou compris entre 1.7 et 3 milliard dans 3-4 ans.

Voyons maintenant les 2 autres segments.

Le premier, sous la dénomination de autres comprend la section OTC et générique

Ce segment pèse aujourd’hui 8.2 milliards et est en recul de 4%, ce qui représente un manque à gagner de 300 millions de revenus pour Sanofi-Aventis. Ce segment représente 29% du chiffre d’affaire, en 2007

Le plus inquiétant sur ce segment reste le fait que nous pouvons observer qu’en 2005, ce segment pesait 9.3 milliard et pesait 34% des revenus.

En 2 ans Sanofi-Aventis à donc perdu 1 milliard sur ce segment. Si l’hémorragie devait se poursuivre a ce rythme, les perte à deux-trois ans , pourrait se chiffrer dans une fourchette comprise entre 1 milliard et 1.5 milliard…..

Ce qui alourdi l’ardoise fortement, ajouté au perte possible sur le Plavix et le Lovenox….Notre fourchette est donc entre 2.7 milliards et 4.5 milliard jusqu'à présent à horizon 2012 –2013… !!!!!

Le dernier segment est le segment vaccin

En 2007, il a généré des ventes de 2.7 milliards et est en progression de 9.67%, ajoutant 340 millions au revenus de Sanofi-Aventis. Ce segment pèse 9.90% du revenu total.

De manière absolue c’est un points positif. Mais en comparaison avec, les espoirs de croissance qu’ils avait suscité, en 2006, avec un bond de 22.84% et un plus de 500 millions de revenus, c’est sans doute le point qui nous déçoit le plus aujourd’hui dans ce détail des produits. Car nous pensions qu’il pouvait être un contre poids suffisant, au perte d’un Blockbuster, ou a une autre baisse ponctuelle….Hors, il clair aujourd’hui que sans nouveau vaccin, ce segment, n’est plus en mesure de faire un contre poids qui aurait permis de patienter…

Nous observons dans les détails fourni dans le rapport que le poids lourd des vaccin est en recul de 8%, il s’agit du vaccin contre la grippe….Recul aussi de 21% sur ce que Sanofi-Aventis désigne par Autre vaccin. Les deux avancées les plus spectaculaire ont été enregistré sur les vaccin Pneumonie / Méningites avec un bond de plus de 55% et celui nommé vaccin du voyageur enregistrant un bond de plus de 36.82%.

Si nous nous référons au pipeline vaccin et aux efforts de développement de Sanofi-Aventis sur ce segment que nous aborderons plus bas, nous pouvons projetter un croissance probable comprise entre 12% et 16% pour les quatre ans à venir….

Avec une croissance de 12%, nous aurions alors un chiffre d’affaire de 4.1 milliard, soit une différence de 1.4 milliard.

Avec une croissance de 16%, nous aurions alors un chiffre d’affaire de 4.8 milliard, soit une différence de 1.9 milliard.

Cela nous permet donc de réduire, notre ardoise, ramenant la fourchette de perte probable à horizon 2012-2013 entre 1.3 milliard et 2.6 milliard, a condition que des nouveau vaccins soit mis sur le marché, entre temps.

Examinons maintenant les médicaments ou molécules les plus prometteuse et le Pipeline

Les Pipeline de Sanofi-Aventis dans le segment médicament est en 2007 de 85, il était en 2006 de 101….Le pipeline de Vaccin est composé de 24 vaccins.

Dans la section médicament

En Oncologie, l’Afliberpt, nous semble le plus prometteur, il s’attaque au tumeur cancéreuse dites « Solide »….Il est développé en collaboration avec Regeneron Pharmaceuticals. Cette molécule est en Phase 3.

Nous retenons aussi l’Accomplia que la FDA, à refuser en 2007 et qui sera représenté en 2009.

Nous avons également un remplaçant potentiel du Lovenox, une molécule nommée AVE5026, pour l’instant. Bien que nous nous sommes toujours méfié des remplaçants ( rappelez-vous Pfizer et le remplaçant du Lipitor, qui a été abandonné du jour au lendemain, après un rejet de la FDA)….Il est pour l’instant en phase 2 et va entré en phase 3….Ce qui ne signifie pas forcément qu’il sera sur le marché, dans les 3 –4 ans. Mais s’il s’avérait être le véritable remplaçant du Lovenox, alors, ce serait un nouveau Blockbuster.

8 produits vont aussi être présenté au autorité sanitaire cette année, mais aucun d’entre eux ne nous à semblé novateur au point de devenir rapidement un Blockbuster.

Voilà donc pour les médicaments, nous semblant avoir le plus fort potentiel à court moyen terme

Au niveau Vaccin

Le vaccin le plus prometteur, selon nous, s’appelle le Trovax, c’est un vaccin antitumoral, mais il n’est qu’en phase 1 vers 2 et il est développé en collaboration avec Oxford Biomédical.

Nous avons ensuite, le vaccin de La grippe Aviaire. Lancé en Europe en 2007 et à l’état de prototype ou sur le point d’être lancé au USA.

Nous avons aussi le vaccin contre la Dengue, qui s’adresse d’emblée à un tiers voir plus de la population mondiale, plus spécialement en Afrique…..Même si l’on peu estimer des marges assez faible de prime abord. Ce qui me semble logique et normal. il est en phase 2

Et enfin un vaccin contre le Chlamidia Trachomatis, principalement destiner au Femme, pour prévenir une bactérie pathogène, transmissible sexuellement et qui s’attaque au col de l’Utérus, provoquant de grave séquelles et mortel.

Nous pensons que terminer sur ce pipeline c’est terminer sur une note positive, car nous le savons, Sanofi-Aventis possède, un des pipeline les plus fournis du monde, avec des molécules très prometteuse….Et sans doute des produits, comme le vaccin contre la Dengue, qui vont amené des plus majeur pour le bien être de large population, à l’avenir….

Tentative de valorisation.

Si nous valorisons Les Free Cash-Flow de Sanofi-Aventis de 4.06 Euro et que nous les actualisons à 8%, voilà ce que cela donne pour plusieurs scénarios….

Sans croissance, la Valeur actuel ressort à 50 Euro

Avec une croissance de 3% la valeur actuel ressort à 65 Euro

Avec une croissance de 5%, la valeur actuelle ressort à 75 Euro


Conclusions

Nous pensons aujourd’hui que les vents contraire souffle sur Sanofi-Aventis, des vents interne, avec la panne des Blockbuster et du pôle médicament dans sa globalité et sur les autres produits. Des vents externes avec principalement les sociétés génériques qui ont de moins en moins de complexe, pour attaquer un médicaments sous brevet.

Nous pensions encore en 2006 que Sanofi-Aventis, avait des relais important qui permettait d’attendre des produits novateurs. Il s’appelait principalement l’Accomplia et le segment Vaccin…..L’Accomplia est hors circuit aujourd’hui et le segment vaccin attend du « sang neuf »…..Ces relais sont donc tombés à notre sens.

Le pipeline reste par contre toujours très prometteur, mais il est difficile de l’évalué. Par contre vu les délais des phases, de certain de ces produits, et la collaboration avec des biotech qui amènerait à un partage des revenus, si ces produits sont commercialisé, il nous paraît difficile d’imaginer qu’il seront capable de contre poids à la perte potentiel que nous avons tenter d’estimer.

Le risque lié de manière général aux produits, nous semble donc très élevé, aujourd’hui après cette analyse du bilan.


Portefeuille Valeur et Conviction

Cette société étant dans le portefeuille virtuelle du groupe, les membres détenant cette valeur ont décider, après cette analyse, de réduire leur position sur la société, en conservant 28 actions au-lieu des 73 actions, encore présentent dans le relevé de Fin avril.

Nous estimons donc que si les perspectives, ne sont pas bonnes à court voir moyen terme, une croissance long terme des Free Cash-flow de 5% l’an, reste possible.

Nous signalons que l’un d’entre nous, après cette analyse, possède des actions de Sanofi-Aventis en portefeuille.