Compte rendu sociétés après 1 an

Portefeuille V&C :

QUINCAILLERIE RICHELIEU

Depuis son intégration en portefeuille, l'action a perdu en euro et hors frais d'acquisition 3.4 %.
Sur les 9 premiers mois de l'exercice 2007, le chiffre d'affaires a progressé de 14.6 % et le bénéfice par action de 4.1 %.
La progression du chiffre d'affaires est selon nous très encourageante : d'une part, 5.3 % constitue de la croissance interne (le solde provenant des 4 acquisitions réalisées dans le courant de la période). D'autre part, en dollar américain, Richelieu a augmenté ses ventes de 88.9% aux Etats-Unis (73.6 % de croissance externe et 15.3 % de croissance interne). Ce dernier phénomène est très positif quand on connait la difficulté pour une entreprise étrangère à pénétrer le marché US et la crise immobilière et du crédit que connait ce pays.
Le taux de marge brut s'est légèrement déprécié en raison de la hausse des prix des matières premières, d'un effet de change négatif sur les ventes aux Etats-Unis ainsi que des frais commerciaux plus importants pour développer le marché des détaillants.
Par action, le free cash flow redressé et hors acquisitions d'entreprises, très important dans notre optique de valorisation long terme, est en hausse de 1.9 % à 1.04 CAD. En tenant compte des acquisitions, ce ratio a plus que doublé, s'élevant à 0.84 CAD par action pour les trois premiers trimestres de 2007.
Malgré les nombreuses acquisitions réalisées, tant la trésorerie nette que le fonds de roulement restent très largement positifs. Quant aux fonds propres, ils représentent 77 % du total de bilan.
Nos projections de croissance du FCF prévoyaient une hausse de 2 % pour 2007 et 10 % à long terme. Pour le moment, nous ne voyons aucune raison de remettre en cause ces estimations.

MOURY CONSTRUCT

Depuis son intégration en portefeuille, l'action a perdu 0.5 % hors frais d'acquisition.
Depuis cet achat, nous avons appris la confirmation de l'agrément en Sicafi de Immo Moury, la société immobilière qui sera constituée au départ de l'immobilier de Moury Construct. Cette sicafi sera introduite en bourse dans le courant du premier semestre 2008 et
générera une plus value exceptionnelle d'environ 3.3 euros par action et une augmentation de la trésorerie (déjà surabondante) du groupe pour +/- 9.5 euros par action.
Après l'introduction en bourse, les actionnaires de Moury Construct recevront gratuitement les actions d'Immo Moury qui seront détenue par Moury Construct.
Les résultats semestriels ont été publiés ... et ils sont excellents :
le chiffre d'affaires a connu une hausse de 12.1 % et le bénéfice par action une hausse de 5.5 %. Au 30/06/07, le carnet de commande est en augmentation de 10.6 % par rapport au 30/06/06. Lorsque l'on sait que notre scénario extrêmement prudent prévoit une baisse des FCF de 30 % sur les 10 prochaines années, nous ne pouvons que nous réjouir de cette belle avance prise sur notre tableau de marche.
Plus que jamais et au cours actuel de 102 euros, nous considérons Moury Construct comme une action présentant un excellent rapport << gain potentiel - risque >>.

VAN DE VELDE

Depuis son intégration en portefeuille, le cours de l'action a perdu 7.8 %. Il faut toutefois tenir compte d'un dividende brut de 4.9 % par rapport au cours d'achat. La dépréciation hors frais d'achat s'élève donc à 4.1 %.
Des résultats semestriels mitigés ont été publiés. Du positif et du négatif dans ces résultats.
Le positif tout d'abord : Le chiffre d'affaires est en hausse de 5 % et l'EBITDA de 7.2 %. Cette hausse de l'EBITDA résulte d'une bonne maîtrise des frais de vente et d'un effet de change favorable consécutif à la baisse du dollar.
Le moins bon : le bénéfice net a diminué de 5.5 % par rapport à l'année dernière. Cependant, cette diminution résulte de deux évènements exceptionnels en 2006 qui n'ont pas été reconduits en 2007 : un boni sur change sur un emprunt en dollar de Hong Kong et des
abattements d'impôt suite à la mise en liquidation d'une filiale. En dehors de ces deux évènements, le bénéfice net aurait augmenté de 4.9 %. Enfin, une baisse du cours de la société chinoise Top Form détenue partiellement par Vandevelde pourrait entraîner la prise en charge de réductions de valeur au 31/12/07.
L'action s'est également légèrement tassée dernièrement suite à l'annonce de la vente par Vandevelde Holding (qui regroupe les intérêts de la famille fondatrice dans Vandevelde) de 3.69 % du capital à des investisseurs institutionnels au cours de 33.75 euros.
Il s'agit en fait de la vente de la moitié de la participation qui était détenue par Karel Vandevelde. Ce dernier s'était retiré de la direction de l'entreprise début 2006 et a également souhaité se retirer du capital. L'autre moitié de sa participation a été achetée par les autres actionnaires familiaux de Vandevelde. Dans cette optique, la baisse de cours suite à cette annonce ne nous semble pas tout-à-fait rationnelle.
Les perspectives à long terme de Vandevelde ne nous semble nullement compromises d'autant que les espoirs de croissance sur les nouveaux marchés (essentiellement USA) semblent se confirmer (les ventes y ont augmenté de 21 % au cours du premier semestre).

PFIZER

Le géant de la pharma est toujours en « panne » de nouveau produit. Nous pensons qu’en attendant, d’une part, il prépare le futur, par des achats ponctuels de petite société Biotech, très récemment Coley Pharma et augmente ou poursuit ces collaborations avec des sociétés d’avenir occupées à travailler sur des produits révolutionnaires comme Nicox et autres…..Pendant ce temps et malgré cette année la perte des brevets du Zoloft et du Novasc (2.7 milliards de $), il résiste plutôt bien, grâce aux nouveau produits que nous avions souligné dans notre analyse qui ont vu leur revenus bondirent de 131% sur les 9 premiers mois 2007…..Le segment vétérinaire à progressé de 12%…..Et le fameux Célébrex, reprend la route avec une progression de ces ventes de 8%………A noter enfin que les revenus généré par le Lipitor on régressé de 13%…..Les revenus de Pfizer on donc progressé de 1% sur les 9 premiers mois 2007.
En conclusion : Nous ne pensons toujours pas avoir fait une erreur en investissent sur Pfizer, un an plus tard….L’ accise des nouveaux produits existant que nous avions repéré et leur forte croissance, permettent de patienté en toute quiétude, en attendant les nouveaux produits, voir les nouvelles découvertes.

CHEROKEE Inc

Rien de vraiment neuf, depuis notre analyse récente de Cherokee ayant remplacé notre erreur WP Stewart dans le portefeuille le 24 Octobre 2007….En fait deux accords de partenariat qui nous semble de très bonne augure pour l’avenir, ont été signé….
Le premier date du 24 Octobre, accord de partenariat avec la société Indienne de distribution Arvind Mills. Le second du 8 Novembre, accord de partenariat avec la société de distribution Israélienne, Shufersal….Nous notons également que l’annonce de la chaîne de distribution US Target, d’une diminutions de ces ventes au troisième trimestre, alors qu’elle est le client le plus important de Cherokee (à hauteur de 20%), n’a pas affecté, le cours de Cherokee Inc.
En conclusion : Nous allons nous concentrer, sur le scénario que nous avons développé dans notre analyse et voir si la direction est capable de s’en approcher….N’oublions pas que la société Cherokee Inc, à l’avantage énorme de pouvoir augmenter ces revenus, en concédant des dépenses insignifiantes….Et cela partout dans le monde.


SANOFI – AVENTIS

Nous sommes assez satisfaits, d’avoir été capable de comprendre relativement bien, l’importance du pôle vaccins de Sanofi-Aventis, avec le rapport 2006 et relaté dans l’analyse que nous avions présentée. Aujourd’hui c’est un relais de croissance qui fait l’unanimité. Les ventes vaccins ont bondi sur les 9 premiers mois de 49%. Nous pensions lors de notre analyse que ce pôle Vaccin était la nouvelle accise de taille qui pourrait permettre d’attendre la venue de nouveaux produits, sur d’autres segments et cela se confirme donc. En plus, la direction de Sanofi-Aventis, nous annonce récemment que 31 dossiers potentiels seront soumis aux autorités, jusqu'à la fin 2010… Si je compte bien sur 36 mois, ce sera pratiquement un dossier par mois ! Nous avons aussi et toujours selon la direction 48 produits en phase avancée (2B et 3). Les revenus de Sanofi-Aventis ont progressé de 6.3% sur les premiers 9 mois 2007.
En conclusion : Nous pensons dans un laps de temps relativement court que certains vaccins et notamment celui contre le Dengue, vont contribuer à rétablir, la valorisation de Sanofi-Aventis, à des niveaux plus réalistes qu’aujourd’hui que nous considérons autour de 74 Euro. Les problèmes liés à l’Accomplia semblent encore pesé psychologiquement sur le marché et sur les perspectives court terme de Sanofi-Aventis. D’une part le dossier, va être représenté à l’autorité Américaine, en 2008 et d’autre part Sanofi-Aventis, ne se résumait pas, nous concernant à l’Accomplia, pour le long terme… Un an plus tard, notre confiance en la direction de Sanofi-Aventis et en la capacité de la société à innover dans l’avenir reste intacte.


SEXTANT GRAND LARGE

Nous ne pouvons être que très satisfait de la performance de ce fonds : +17.5% après un an de présence dans le portefeuille V&C.
La gestion de la poche action semble toujours bonne avec des investissements gagnants sur les sociétés du domaine de l’énergie (ex : Canadian Natural Resources) et la vente de société au bon moment (ex : Toupargel).
Cependant une partie de la bonne performance de cette année semble du à l’utilisation d’une couverture opportuniste sur indice. Nous sommes majoritairement négatifs sur l’emploi de ce type de couverture qui génère des frais inutiles. De plus, par son statut, le fonds Sextant GL pourrait simplement augmenter sa part de liquidités en vendant les sociétés à la valorisation devenue tendue, plutôt que d’initier une couverture.
Malgré ces bons résultats, nous allons donc être attentif aux éventuelles explications sur l’utilisation de couverture et également surveiller que cette couverture reste exceptionnelle et modérée.



Hors portefeuille V&C :

KBC

Depuis la publication de l'analyse de KBC, le cours de l'action a baissé de 2.2 %, ce qui est excellent quand on compare avec l'indice DJ Stockx bank 600 qui a perdu 17.8 % sur la même période. Ceci confirme l'importance de prendre position sur des actions de qualité
et la bonne résistance de celles-ci lorsque l'ensemble d'un secteur est << jeté par la fenêtre >>.
Depuis, nous avons obtenu les résultats arrêtés au 30/09/07. Ceux-ci nous confirment une augmentation du bénéfice hors éléments exceptionnels de 14 % par rapport à l'exercice précédent. A noter que le prix auquel nous avons acheté l'action tient compte d'une croissance à long terme de 8 %
La politique de croissance en Europe de l'Est s'est confirmée avec notamment l'acquisition de 95 % d'une banque russe, 85 % d'un assureur bulgare, 75 % d'une banque bulgare, d'une banque serbe, une société de leasing roumaine, des sociétés de bourse en Lettonie, Bulgarie et
Serbie.
Enfin, la direction a confirmé à plusieurs reprises n'être exposé que de manière marginale au subprime. La perte maximale que pourrait subir serait, selon la direction, inférieur à 0.35 euros par action.
Tous ces éléments confirment que KBC est bien une belle << banque de croissance >>. Le léger tassement actuel par rapport au prix d'achat représente toujours une aubaine pour entrer dans cette belle société.

UNIBRA

L'analyse de l'action a été publiée récemment et nous n'avons pas d'éléments neufs à apporter.

FINANCIERE DE NEUFCOUR

La société communique très peu. Nous avons envoyé un mail à la direction pour obtenir des informations sur les résultats semestriels. Nous attendons une réponse.


DAFORA MEDIAS

Société roumaine de Forage, que je vous avait présenté en oubliant idiotement de comptabilisé, la dernière augmentation de capital qui devait diviser donc la valeur et évidement le cours en deux… !!!..Affichent une santé fulgurante. Ces revenus ont été multiplier par 2.3, sur les 9 premiers mois de l’année 2007…..Vu la morosité ambiante, cela n’a pas empêché le cour de finalement tombé sous la valeur de la société de 0.4500 Ron….Et personnellement j’ai rechargé, à 3 reprises, pendant la lente descente , pour ramener mon prix d’achat de départ qui était de 0.9588 Ron….A 0.6885 Ron. Le cours clôturant ce vendredi 23 Novembre à 0.4200 Ron

Les nouvelles au-delà du bond impressionnant des revenus, sont la cotation de Dafora Madias en catégorie 2 de la bourse de Bucarest…C’est un peu, une entrée sous les projecteurs des investisseurs institutionnel étranger…. !!!! Ensuite une fusion est prévue après cette entrée dans la catégorie 2 de la Bourse de Bucarest, avec la société Forsev Medias spécialisée dans la réparation de sonde, j’apprécie particulièrement ces fusion hautement complémentaire….Au niveau nouveau contrat, Dafora Medias effectue en ce moment des forages en Bulgarie et en Ukraine, pour le compte de la société EuroDrill Ltd…..Et poursuit ces partenariat, en Ouganda et en Tanzanie, avec les sociétés Tullow Oil, Heritage Oil&Gaz, Aminex Plc et au Soudan, avec Wythe Nile Ltd.

En conclusion : Le potentiel que je pense avoir détecté dans cette société, me semble plus important encore que lors de mon analyse….L’entrée en catégorie 2 de la bourse de Bucarest va également obligé la direction de Dafora Medias à publié des rapports standardisés …Augmentation de la transparence donc…Et la direction est toujours dans la même barque que les actionnaires.. !!!


US BANCORP

Rien de neuf, depuis l’analyse récente. Juste que la participation au dédommagement d’US Bancorp dans le différent qui opposait American Express et Visa, s’élève à 115 millions de $ ou 6 cents par actions.


BERKSHIRE HATHAWAY

La société d’investissement de Warren Buffett, qui est un des grands investisseurs dont nous essayons de suivre les préceptes, a eu une excellente performance cette année : +27% depuis le début de l’année.
Nous avions détecté une forte sous-évaluation en début d’année, qui s’est fortement résorbée suite au phénomène de « fly to quality » opéré aux USA suite aux craintes sur la croissance.
BRK s’est renforcé sur le secteur bancaire lors de la crise des subprimes, ce qui peut paraître risqué à CT, mais qui pourrait s’avérer rémunérateur à LT.

CELEOS

Belle société en croissance, revenue a un prix très raisonnable suite à la forte baisse depuis cet été (-40% sur 6 mois).
Cette valeur comporte un aspect risqué, car elle dépend directement de la santé du marché immobilier en France et plus particulièrement dans certaines régions de France.
Cependant le risque me semble largement rémunéré au niveau de valorisation actuel.
Le PER 2006 est inférieur à 10 et le PER 2007 sera très vraisemblablement inférieur au PER 2006 (le BNA 2007 semestriel est ressorti à +77%).